Câmbio, uma visão objetiva.

O mercado de câmbio futuro na BovespaBM&F está com baixíssima liquidez e este fato inviabiliza que os bancos que demonstram interesse em reduzir suas posições “vendidas” neste segmento, já que estão “comprados” em volumes menores no mercado de câmbio à vista, consigam consolidar este objetivo, e, assim, como são os detentores únicos das posições no mercado à vista, atuam visando conter as pressões no sentido de apreciar o preço da moeda americana, até que consigam consolidar o propósito.

Aparentemente, os bancos foram surpreendidos pela mudança de comportamento do BC nos seus leilões de compra diários, que desde a semana iniciada em 13 passou a retirar do mercado volumes menores do que o excedente do fluxo cambial, não possibilitando que os mesmos reconstruíssem suas “posições vendidas” no mercado à vista, e isto, foi uma sinalização técnica de que o preço da moeda americana ganharia suporte e um viés de alta.

Surpreendidos, até porque manifestaram confiança de que o BC retomasse a dinâmica de comprar do mercado mais do que o excedente do fluxo cambial, permitindo assim que restabelecessem posições “vendidas” no mercado de câmbio à vista, e, a partir das mesmas restabelecessem também o movimento de artificialização do preço do dólar recolocando o real em rota de apreciação. O indício que operaram com esta convicção em relação a atuação do BC se manifestou pelo fato de terem aumentado suas posições “vendidas” no mercado futuro, enquanto se tornavam “comprados” no mercado à vista, certos de que o BC voltaria a realizar seus leilões com a dinâmica antecedente, o que não ocorreu, pelo menos, até o momento.

Com a atuação do BC nos leilões de compras, agora mais técnico e limitando-se a retirar o excedente ou menos, cessa a perspectiva de que o preço da moeda possa ser mais depreciado de forma sustentável, portanto, criando suporte e estabelecendo viés de alta, e, isto impõe que os bancos  cubram as posições a descoberto no mercado futuro, contudo, como a liquidez é baixíssima naquele segmento, o processo será longo e gradual, o que faz com que os bancos atuem procurando inibir o movimento de recuperação de preço, visando assim prover a cobertura com preços baixos a ponto de que possam consolidar ganhos.

Afora os impactos puramente “psicológicos” de curta duração, a formação do preço da moeda americana é praticamente inelástica frente à criação de tributos ou a introdução de medidas normativas cambiais que desloquem fluxos para o Brasil, que entendemos mais como aperfeiçoamentos das assimetrias ainda existentes do que potenciais influências na contenção da apreciação do real.

Como temos salientado, tanto o IOF quanto eventuais medidas normativas, poderão ter impacto no volume do fluxo, mas como temos o BC atuando na esterilização dos excedentes do fluxo, tanto faz o fluxo ser reduzido ou aumentado, envolvendo somente em conseqüência menores ou maiores volumes a serem comprados pelo BC.

Mantendo-se o BC com a sua dinâmica de retirar do mercado volumes inferiores ao superávit do fluxo cambial, a recuperação do preço da moeda americana ocorrerá na medida em que os bancos consigam cobrir suas posições “vendidas” no mercado de câmbio futuro.

O problema da excessiva apreciação do real no mercado de câmbio brasileiro é unicamente técnico-operacional, no caso do BC com seus leilões de compra no mercado à vista, sendo todas as demais medidas ineficazes quanto ao objetivo primário de apreciar o dólar, embora possam trazer o benefício de aumento de arrecadação para o governo num momento de queda de arrecadação ou o aperfeiçoamento normativo das transações de câmbio eliminando assimetrias ainda presentes.

No nosso entendimento o ponto de equilíbrio do preço do dólar ainda é na faixa de R$ 1,80 a R$ 1,85.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

O Banco Central do Brasil, segundo notas divulgadas na imprensa, está procedendo a definição de normas introduzindo modificações nos procedimentos cambiais, tais como permitir que garantias de estrangeiros para operações no mercado futuro na BM&F Bovespa possam ser depositadas fora do Brasil; lançamento de títulos da dívida em reais emitidos no exterior para amenizar o fluxo de dólares, etc….. e que tem foco em reter no exterior parte do fluxo que ingressaria no país, sem afetar o rito dos negócios em si.

Consideramos, antes de tudo, que são medidas de aperfeiçoamento do mercado de câmbio brasileiro que ainda têm muitas assimetrias que precisam ser eliminadas e compatibilizadas com os avanços que o país tem conquistado no cenário internacional. Inquestionavelmente, ao “deslocar” os recursos para contas externas evitará o impacto do fluxo no nosso mercado de câmbio, que impõe a atuação do BC retirando dólares através os leilões de compra diários e emissão de títulos para esterilizar os reais que injeta no mercado financeiro em pagamento dos dólares adquiridos, e, com o importante detalhe que não fere a estrutura das operações objetivadas pelos investidores focando o Brasil.

Contudo, consideramos mais importante e extremamente relevante o fato do BC ter confirmado pela 3ª semana seguida que alterou a sua dinâmica de compras do mercado de câmbio com seus leilões diários. Deixou de praticar a intervenção, no nosso entender equivocada, de retirar do mercado volumes acima dos excedentes do fluxo cambial diário e com isto, provocar o estabelecimento de posições “vendidas” pelos bancos, que habilmente as utilizavam para captar linhas externas de custo barato e na ponta captarem reais do BC com um custo agregado a mais do que o custo externo, que é a variação cambial, que, contudo, tornou-se foco de intensa especulação focando a apreciação do real, objetivando converter este custo também em renda.

Tecnicamente esta mudança é muitíssimo importante, pois elimina do mercado de câmbio à vista focos de especulação que vinham deformando a formação do preço da moeda americana, da mesma forma que eliminou os focos de igual efeito no mercado de câmbio futuro na BM&F quando deixou, anteriormente, de oferecer os “swaps cambiais reversos”.

Os bancos que vinham até a semana finda em 9 de outubro com posições “vendidas” no mercado de câmbio à vista de montante próximo a US$ 5,0 Bi, agiram rápido quando houve a percepção de que o governo instituiria o IOF sobre os ingressos de investimentos estrangeiros em renda fixa e variável, valendo da antecipação relevante de fluxo de entrada por parte dos investidores estrangeiros pela mesma razão, e cobriram suas posições a descoberto, protegendo-as e realizando o lucro que poderia ser reduzido pela depreciação pontual “psicológica” do real no momento da entrada em vigor do IOF.

No entanto, os bancos certamente esperavam que o BC continuasse retirando dólares diariamente do mercado de câmbio à vista em volumes superiores ao fluxo, o que lhes permitiria recompor as posições “vendidas” zeradas de forma pontual, e, a evidência maior de que “apostavam” nesta possibilidade foi o fato de terem aumentado suas posições “vendidas” no mercado futuro de dólar, assim entendido cupom cambial-ddi e futuro de dólar especificamente, dando liquidez aos investidores estrangeiros que procuravam “hedge”.

Porém, com o fato do BC ter, a partir da semana iniciada em 13, alterado sua dinâmica restringindo os volumes de suas compras diárias, deixando-os abaixo do fluxo excedente, fazendo com que os bancos passassem a acumular posições “compradas” no mercado à vista, que atingiram US$ 3,189 Bi, ao final de outubro foi um indicativo de que o preço da moeda americana ganharia piso de resistência à queda e que abriria um tendência de recuperação.

A recuperação não ocorre de imediato, embora tenha dado piques altistas em alguns momentos, pois os bancos continuam agindo para represar o preço até que consigam eliminar suas posições “vendidas” no mercado futuro de dólar, pois se assim não o fizerem realizarão perdas. Contudo, os bancos vêm gradualmente reduzindo estas posições “vendidas”, desde o final do mês quando registravam US$ 7,650 Bi para ontem US$ 6,0 Bi, e só não as reduzem mais rapidamente porque o mercado futuro de dólar tem baixa liquidez, cuja causa determinante maior é o baixo preço do dólar.

Por isso, ousamos em afirmar que, em perspectiva, é mais razoável projetar o preço da moeda americana mais próxima do entorno de R$ 1,80 do que R$ 1,70.

Medidas como o IOF ou mesmo como as em estudo pelo BC provocam contração do fluxo cambial, mas como o BC esteriliza boa parte do fluxo cambial, agora sem cometer o equívoco de ir além do excedente, o fato tecnicamente mais eficaz é a mudança de comportamento da autoridade monetária nos leilões, pois o fato de ser fluxo menor implica em que terá menor necessidade de comprar nos seus leilões de compra e assim as reservas cambiais brasileiras crescerão mais lentamente, a partir das compras locais.

É importante atentar para o fato de que o país atravessa um momento de bonança e isto implica na não existência de restrições creditícias externas para o país e suas instituições financeiras públicas e privadas. Assim, a idéia de que se tornarmos escassa a oferta o preço sobe, que é o que ensina os princípios econômicos, não ocorre nas circunstâncias atuais e se utilizarmos instrumentos de forma errática acreditando nisto, como retirar do mercado volumes acima do excedente do fluxo, como vinha fazendo o BC e era postulado por inúmeros analistas e acadêmicos, as instituições financeiras complementam suas necessidades com a utilização de linhas externas, fartas pelo país estar na bonança, e a partir daí criam-se focos especulativos que provocam exatamente o efeito contrário, ou seja, mais apreciação do real.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

 COMERCIAL – US$

FINANCEIRO – US$

FLUXO CAMBIAL “NET” PARA O MERCADO

O fluxo cambial do mês de outubro  fechou positivo em US$ 14,598 Bi, sendo US$ 1,492 Bi comercial e US$ 13,106 Bi financeiro, contudo é importante verificar como foi construído semana a semana de outubro:  

O IOF de 2,0% passou a vigorar sobre os investimentos destinados à renda fixa e renda variável a partir do dia 20 de outubro e se considerarmos que o BC considera os movimentos a partir da data de liquidação (D+1 mais praticado nos ingressos financeiros), os valores tabulados em sua divulgação até o dia 20 se referem a ingressos com câmbio contratado até 16. Assim, dos US$ 39,705 Bi de ingressos financeiros, para todos os fins, apurados no mês, US$ 29,148 Bi entraram nos 13 dias úteis antes da vigência do imposto (média US$ 2,242 Bi), e, US$ 10,557 Bi entraram nos 8 dias restantes do mês (média US$ 1,319 Bi).

Evidentemente que nem todo o volume de ingressos financeiros de US$ 39,705 Bi foi direcionado para investimentos em renda fixa e variável, mas a média diária geral de ingressos  financeiros pós IOF caiu 41%.

Contudo, se considerarmos o saldo do fluxo cambial positivo em suas médias diárias, com base nos dados do BC e considerando que adota a data da liquidação (D+1) e não da operação em si, temos até o dia 20 (13 dias) a média de ingressos financeiros líquidos de US$ 989,3 MM e do dia 21 a 30 (8 dias) a média de US$ 217,0, uma queda de 78%. O dado calculado até 19 como se as operações fossem liquidadas no dia da efetivação revelaram algo como 74,9%.

Este é um dado empírico, visto que  é preciso saber exatamente destes ingressos quanto foi efetivamente direcionado para investimentos em renda fixa e variável, e devemos considerar também que a taxa cambial baixa, com a desconfiança de que poderá subir, estimula as remessas de dividendos, juros sobre capital, etc. e isto acaba impactando nos saldos dos fluxos, por isso acreditamos mais crível uma queda de 41% revelado pela média geral, apurada a partir da separação por período antes do IOF e posterior ao IOF.

Porém, analisado tecnicamente, não há fundamento que credite ao IOF o suporte que vem apresentando a taxa da moeda americana que teve a sua depreciação interrompida. O IOF somente teria efeito na formação do preço da moeda americana se não houvesse a ação intervencionista do BC no mercado de câmbio à vista com seus leilões, que assim repercutiria na contração do impacto do fluxo positivo num ambiente de oferta e procura. Contudo, como BC retira o excedente, o impacto do fluxo fica neutralizado, pouco importando se ele for maior ou menor, e, como explicamos acima os reflexos podem ocorrer diretamente reduzindo a intensidade do crescimento das reservas cambiais brasileiras e nas emissões de títulos pelo governo.

Os bancos encerraram o mês de setembro com posições “vendidas” de US$ 3,276 Bi, e, o fluxo cambial líquido para o mercado (fluxo cambial positivo menos leilões de compra do BC) no mês foi positivo em US$ 6,465  Bi, o que provocou que revertessem, como informa o BC, as posições para “compradas” em US$  3,189.2 Bi.

Na semana de 13 a 16, antecedente a vigência do IOF que foi reinstituído a partir de 20, os  bancos  retiveram volume expressivo do fluxo cambial da semana de forma pontual para cobrir suas posições “vendidas”, na época US$ 4,934 Bi, passando-as a “compradas” de US$ 1,236 Bi com o claro propósito previdente e defensivo ante a expectativa de confirmar-se o novo tributo IOF na semana seguinte, como de o foi, e que normalmente causaria um impacto psicológico como reação imediata no preço da moeda americana, mas com pouca probabilidade de sustentabilidade. Nesta semana, o fluxo cambial foi positivo em US$ 6,765 Bi, como BC comprando tão somente US$ 594,0 MM.

A partir desta semana de 13 a 16, o BC mudou sua atuação no mercado de câmbio à vista e a vem mantendo e passou a retirar, através dos seus leilões de compra, volumes inferiores aos excedentes do fluxo cambial, posição que vínhamos firmemente defendendo como fundamental para interromper a apreciação induzida do real pelos bancos, e, com isto, manteve-os com posições “compradas” à vista, eliminando os posicionamentos “vendidos” dos mesmos, que se constituíam em fonte da especulação que determinava a crescente apreciação do real.

A partir deste ponto o preço da moeda americana ganhou suporte e, embora gradualmente, visto que os bancos registram posições “vendidas” líquidas no mercado futuro maiores do que as “compradas” no mercado à vista e isto implica em procurarem contingenciar um movimento mais rápido de recuperação de preço do dólar. No dia 30 os bancos registravam posição vendida no mercado futuro de cupom cambial de US$ 3,5 Bi e no dia 3 as reduziram para US$ 2,4 Bi e no mercado futuro de dólar, propriamente dito, detinham posição vendida de US$ 4,150 Bi e no dia 3 as reduziram para US$ 4,0 Bi.

Fechado o acesso à constituição fácil de posições “vendidas” no mercado à vista em decorrência da mudança de atitude operacional nos leilões de compra por parte do BC, alinhando-se melhor aos objetivos que vem sendo manifestados pelo MF que até o levou a criar o IOF, os bancos, acreditamos, tenderão a reduzir suas posições “vendidas” no mercado futuro de dólar, pois perderam o espaço para manobras operacionais que apreciavam o preço do real.

Esta reformulada postura operacional do BC nos seus leilões de compra de dólares nos induz a ousar projetando em perspectiva um preço de dólar mais próximo de R$ 1,80 do que de R$ 1,70.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

Hoje, com a divulgação do fluxo cambial fechado de outubro, haverá efetivas condições de verificar-se se ocorreu o tão esperado alinhamento das atuações do BC, com os seus leilões de compra no mercado de câmbio, com os propósitos que vêm sendo enfatizados pelo MF no sentido de apreciar o preço da moeda americana, e, que determinou até a introdução do tributo IOF nos ingressos de capitais estrangeiros direcionados para investimentos em renda fixa e renda variável.

O BC até a semana finda em 9 mantinha uma dinâmica nos seus leilões de compra diários no mercado de câmbio à vista que retirava volumes acima do excedente do fluxo cambial, o que acabava por deixar os bancos com posições “vendidas” no mercado de câmbio à vista, e, que se transformavam em forte indutor de apreciação do real, já que os bancos as utilizavam, através da estratégia sobre a qual discorremos inúmeras vezes, para captar reais a custo baixo ancorados na utilização de suas linhas externas, utilizadas para entregar as divisas que não detinham para o BC.

Esta dinâmica do BC confrontava os propósitos do MF de obstar a apreciação do real, e, que acabou por determinar a re-introdução do tributo IOF, nos investimentos direcionados para renda fixa, e desta vez  também, para a renda variável.

Nossa percepção indica que o BC realinhou a sua diretriz operacional com os leilões e desde a semana iniciada em 13 de outubro até o presente, tem retirado do mercado valores inferiores ao fluxo cambial positivo, interrompendo o estímulo à formação de posições “vendidas” pelos bancos no mercado de câmbio à vista, aproveitando até o fato dos mesmos terem “zerado” preventivamente estas posições que acumulavam US$ 4,934 Bi em 9 ao longo da semana de 13 a 16, quando houve uma antecipação substantiva de ingressos de investimentos direcionados à renda fixa e variável ante à perspectiva da criação do tributo IOF nestes ingressos, que veio a tornar-se efetivo.

Com os bancos tendo, acreditamos, somente preventivamente zerado suas posições “vendidas”, mas não como intenção de renunciar a continuidade da prática quando o mercado superasse o efeito “psicológico” imediato sobre o preço da moeda sabidamente não sustentável,  o BC alterou então a sua dinâmica nos leilões e passou a retirar do mercado de câmbio à vista volumes abaixo do fluxo cambial positivo, e, com isto “estancou” a tendência artificializada de apreciação do real a partir das “posições vendidas” dos bancos.

Evidentemente que a criação do IOF não tem impacto no preço da moeda americana no mercado de câmbio à vista, nem mesmo no mercado futuro. Os efeitos do IOF são arrecadatórios para o governo, perspectivas de R$ 4Bi, e, também redutor dos ingressos de investimentos estrangeiros especulativos em renda fixa e renda variável, o que “alivia” para o BC, e naturalmente para o caixa do governo na medida em que reduz o fluxo cambial, os volumes de dólares a serem retirados do mercado com os seus leilões, o que torna, em tese, mais lento o crescimento das reservas cambiais brasileiras e menores as emissões de títulos por parte do governo para esterilizar os reais que injeta quando compra os dólares.

O IOF somente teria efeito na formação do preço da moeda americana se não houvesse a ação intervencionista do BC no mercado de câmbio à vista com seus leilões, que assim repercutiria na contração do impacto do fluxo positivo num ambiente de oferta e procura. Contudo, como BC retira o excedente, o impacto do fluxo fica neutralizado, pouco importando se ele for maior ou menor, e, como explicamos acima os reflexos podem ocorrer diretamente na intensidade do crescimento das reservas cambiais brasileiras e nas emissões, em decorrência, de títulos pelo governo.

Portanto, aventar a possibilidade de aumentar a alíquota do IOF no caso de continuidade de apreciação do real, em termos do objetivo declarado, seria totalmente inócua e resultaria tão somente em maior arrecadação, desde que o BC continue atuando com leilões de compra no mercado de câmbio à vista até o volume excedente do fluxo cambial ou menos, já que quando ultrapassa este volume acaba estimulando as posições “vendidas” pelos bancos e cria o foco especulador com grande potencial de apreciação do real, nestas circunstâncias nada detém a queda do dólar.

Se e quando o governo decidir que o BC interrompa os seus leilões de compra no mercado à vista, o que corresponderia a limitar o crescimento das reservas cambiais brasileiras, então, poderia ser acionado o Fundo Soberano, que embora não disponha de fundos oriundos de riqueza como seria lógico e tenha que também utilizar emissão de títulos para gerar o “funding” em reais, daria continuidade à esterilização dos excedentes do fluxo cambial e, provavelmente, teria maior liberdade para aplicação dos dólares a taxas com melhor retorno.

Porém, ainda há fases a serem suplantadas até que o preço da moeda americana se recupere e possa atingir R$ 1,80, como esperamos. Os bancos ainda estão “liquidamente” vendidos ao considerarmos as posições “vendidas” no mercado futuro de dólar Cupom Cambial-DDI onde registram US$ 3,5 Bi e Futuro de dólar, propriamente dito, com US$ 4,15 Bi, que ainda superam as posições “compradas” no mercado à vista que terão uma transparência hoje, com data base 30 de outubro.

Este cenário com os bancos ainda “vendidos” faz com que os mesmos atuem procurando inibir a recuperação imediata do preço da moeda americana, por isso o preço está volátil no entorno de R$ 1,75, ficando evidente que sempre que os negócios permitem o bancos forçam a apreciação do real.

Acreditamos que este ajuste será gradual e ousaríamos dizer que em perspectiva o preço da moeda americana está mais tendente a R$ 1,80 do que a R$ 1,70, independente do fluxo cambial, mantida a atuação do BC alinhada com os propósitos do MF.

É fundamental que a moeda americana recupere preço e busque o seu preço de equilíbrio, sem contaminações de movimentos especulativos que são perfeitamente evitáveis por ação pontual do BC na condução dos seus leilões e sem medidas por parte do governo, de vez que não há qualquer fator adicional que possa imputar valorização ou desvalorização neste momento. É fundamental entender que o tão decantado fluxo intenso é esterilizado pelo BC com os seus leilões e isto nem sempre é bem observado.

Os sinais mais contundentes dos efeitos maléficos desta apreciação do real desalinhada com a realidade começam a surgir nos resultados da balança comercial brasileira que está com viés de queda, com crescimento acentuado das importações e queda dos volumes exportados. A indústria manufatureira está praticamente sem condições de exportar em decorrência da fragilidade do preço da moeda americana, já que sofre forte concorrência dos países asiáticos.

O grande desafio para o governo é reabilitar a atividade industrial brasileira, que pelos dados disponíveis sinaliza que a partir de julho retomou os investimentos, voltando a comprar máquinas e equipamentos segundo dados da Pesquisa Industrial Mensal do IBGE e, também por indicativos gerados a partir da carteira FINAME do BNDES que registrou aumento de demanda de financiamentos da ordem de 29,9% em outubro na comparação com setembro. A produção de bens de capital cresceu 5,8% entre setembro/agosto, com ajuste sazonal, embora o crescimento da produção em setembro tenha crescido somente 0,8% ante expectativa de crescimento de 1,6%.

Hoje, as atenções maiores estão centradas na reunião do FED americano, da qual se espera um diagnóstico mais presente da situação da economia americana.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

Final de mês com final de semana prolongado pelo feriado de 2ª feira, embora hoje seja o dia da fixação do Ptax, espera-se um clima mais calmo no mercado de câmbio e a disputa natural neste período entre “comprados” e “vendidos” no mercado futuro de dólar parece ter tido melhor resultado por parte dos “vendidos”, representados pelos bancos, que tiveram a seu favor o fato de serem os únicos a atuar no mercado futuro de dólar e no mercado à vista, embora liquidamente estejam quase que nivelados aos “hedge funds” que estão “comprados”.

Ontem, os bancos reduziram suas posições “vendidas” líquidas totais no futuro de dólar de US$ 8,6 Bi para US$ 8,0 Bi, enquanto os “hedge funds” reduziram suas posições “compradas” líquidas totais, também no futuro de dólar, de US$ 6,2 Bi para US$ 4,6 Bi. Os bancos, contudo, estão, acredita-se face à indisponibilidade do dado por parte do BC, “comprados” no mercado de câmbio à vista.

Para a semana próxima, ficam duas expectativas importantes para a formação do preço da moeda americana no mercado de câmbio à vista que são:

- a divulgação do fluxo cambial da semana e mês findos hoje confirmará ou não a efetiva mudança da dinâmica da autoridade monetária nos seus leilões de compra no mercado de câmbio à vista, passando a comprar valores iguais ou menores do que os excedentes do fluxo cambial;

- com os bancos ainda “vendidos” no mercado futuro de dólar que está com baixa liquidez até quando conseguirão retardar a recuperação do preço da moeda americana, caso se confirme a mudança de atitude do BC nos leilões.

Portanto, é certo que o dia indica ainda volatilidade na formação do preço da moeda americana, porém, a partir da semana que vem poderemos ter uma mudança de comportamento do preço, e, se confirmada a mudança de atitude do BC nos seus leilões, poderemos ter tendência de reversão da apreciação do real, já que, no nosso entendimento, a causa é pontual e não decorrente do fluxo cambial.

Internamente, após a análise mais detida da Ata do COPOM que não sancionou as perspectivas de breve mudança na taxa SELIC, como boa parte do mercado vinha antevendo, e que revelou preocupações maiores com o cenário externo do que interno, admitindo que ainda existe bom espaço de ociosidade na capacidade de produção da indústria e que a taxa de juro está adequada face às pressões inflacionárias presentes, as atenções estão voltadas, com um certo grau de preocupação, sobre os números divulgados pelo governo sinalizando déficit primário do setor público de R$ 5,7 Bi em setembro, pior resultado para este mês desde 1991, com a Dívida pública líquida atingindo 44,9% do PIB e com os gastos correntes do governo em forte crescimento num ambiente em que continuaram caindo as rendas variáveis.

No exterior, passada a empolgação com a preliminar do PIB americano do 3º trimestre crescendo 3,5% acima das projeções de 3,2%, mas sabidamente alavancado pelos programas de estímulo ao consumo de veículos e moradias, ocorre a natural reflexão que indica que as bases para o crescimento efetivo do país ainda são frágeis, perdurando os problemas do desemprego, do crédito, do forte abatimento do ânimo da sociedade americana, da frágil situação das instituições financeiras que não resistiriam à marcação a mercado dos seus ativos podres em carteira, etc.

Hoje foi divulgado o PCE de setembro, índice de preços muito considerado pelo FED americano, com queda de 0,5% dentro das projeções, contudo o núcleo do PCE registrou inflação de 0,1% abaixo da projeção de 0,2%.

A zona do euro registrou o maior desemprego desde janeiro de 1999 em setembro atingindo 9,7% ante 7,7% em setembro de 2008. Na União Européia a taxa de desemprego elevou-se para 9,2% em setembro contra 9,1% em agosto e 7,1% em setembro de 2008.

O desemprego crescente vai na linha contrária às percepções de retomada da atividade econômica sustentável.

Os preços ao consumidor da zona do euro registraram a 5ª queda anual na comparação de outubro 2009 com 2008 da ordem de 0,1% ante projeção de 0,3%, e, na comparação com setembro de 2009 os preços ficaram estáveis.

O BC do Japão manteve o juro inalterado em 0,1%.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

Os dados divulgados pelo Banco Central do Brasil, ontem, relativos ao fluxo cambial do mês até o dia 23, revelam, ao examinar-se as últimas duas semanas, que a autoridade monetária reformulou a sua dinâmica de atuação com os leilões de compra diários no mercado de câmbio, e, desta forma corrigiu a dinâmica equivocada que vinha praticando e que tinha como resultante a fomentação de posições “vendidas” por parte dos bancos que passavam a ser o epicentro da força que conduzia o real à apreciação frente ao dólar.

Os fundamentos da estratégia, custos para o BC captando reais para adquirir dólares, custos para os bancos com utilização de linhas de crédito externo para obter dólares e trocá-los por reais, envolvimento da variação cambial como custo para os bancos e fator da atuação dos mesmos pró-apreciação do real para maximização de ganho, ao mesmo tempo em que mantém as posições vendidas em dólares sem proteção de “hedge”, etc. tem sido abordados com freqüência quase cotidiana em nossos comentários.

O fato novo é que os dados divulgados pelo BC que manteve na semana passada atuação retirando dólares do mercado em volume inferior ao excedente do fluxo cambial, e, isto tem elevada importância na formação do preço da moeda americana no nosso mercado de câmbio à vista, pois altera em muito a dinâmica mantida até a semana finda em 9, quando retirava do mercado de câmbio à vista volumes acima do excedente do fluxo cambial e com esta conduta estimulava a formação de posições “vendidas” pelos bancos e a partir daí originava-se o foco especulativo da apreciação do real.

Mantendo a autoridade monetária esta nova conduta operacional nas suas intervenções no mercado de câmbio à vista com os leilões de compra, certamente estará desestimulando a ação dos bancos focando a apreciação do real, e, gradativamente o preço da moeda americana atingirá o seu preço de equilíbrio, que consideramos entre R$ 1,80 a R$ 1,85.

A recuperação do preço do dólar ensejará que os exportadores, que detém hoje algo em torno de US$ 15,0 Bi mantidos no exterior de exportações realizadas sem câmbio contratado, ofertem dólares ao mercado e assim acabam por limitar a apreciação do dólar pelo aumento da oferta.

Será muito importante para o mercado a postura do BC revelamatuando somente sobre os excedentes e até retirando um pouco menos, para que mantenha a formação do preço da moeda protegida da intensidade do fluxo cambial. Claro está que a apreciação do real nunca decorreu da intensidade do fluxo, mas sim do fato do BC ter atuado retirando volumes acima do fluxo do mercado à vista.

Hoje e amanhã o mercado de câmbio à vista deverá ter volatilidade no preço da moeda americana que fechou ontem em R$ 1,7550, pois amanhã será fixada a Ptax taxa de ajuste de contratos os mais diversos, mas especialmente no ambiente da BM&F onde os bancos detém um posição total vendida, data base 27, de US$ 8,6 Bi e os “hedge funds” estrangeiros detêm posição total comprada, data base 27, de US$ 6,2 Bi. Como os bancos estão comprados no mercado à vista, as forças que se opõem na disputa da Ptax está bastante equilibradas, e naturalmente os bancos vão buscar atuar neutralizando a apreciação imediata do dólar.

No cenário nacional, o COPOM divulgou a Ata da sua reunião da semana passada, quando manteve a taxa SELIC em 8,75%. O texto revela situação de conforto das autoridades em relação à taxa atual, reafirmando benignas as influências externas e considerando adequada para o ambiente inflacionário interno. Nossa leitura é de que não se deve esperar mais redução na taxa SELIC, mas são crescentes as perspectivas de que o governo possa estar objetivando manter esta taxa, se possível, até o término do governo Lula, pois há espaço razoável de capacidade ociosa para a indústria crescer e o hiato do produto pode vir a ocorrer um pouco mais adiante do que se está projetando, mesmo com o país crescendo a um ritmo de 4,5% a 5,0%.

No cenário externo foi anunciado o PIB do 3º trimestre do ano com uma alta de 3,5%, acima das projeções em torno de 3,2%. Este dado terá uma reconfirmação em 24/11 após revisão da consistência e embora positivo e animador para o mercado não se deve perder de vista que os dados antecedentes eram muito frágeis e houve fortes programas de estímulos governamentais focando consumo de automóveis e compra de casas.

De toda forma, é um dado positivo num cenário que tem revelado dados desapontadores e que colocam em questionamento a efetiva tendência de recuperação da economia americana, cuja sociedade parece muito deprimida como revelam os indicadores de confiança e que vêm sendo afetados pelos elevados índices de desemprego.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

COMERCIAL - US$

FINANCEIRO - US$

FLUXO CAMBIAL “NET” PARA O MERCADO

O fluxo cambial na semana de 1º a 23 de outubro fechou positivo em US$ 12,842 Bi, sendo positivo na semana de 19 a 23 em US$ 2,353 Bi dos quais o BC retirou tão somente US$ 541,0 MM com seus leilões de compra, contudo,  o total retirado pelo BC através de seus leilões diários de compra até o dia 23 totaliza US$ 6,518 Bi.

Os bancos encerraram o mês de setembro com posições “vendidas” de US$ 3,276 Bi, e, o fluxo cambial líquido para o mercado (fluxo cambial positivo menos leilões de compra do BC) até 23 está positivo em US$ 6,324 Bi, o que provocou que revertessem, com base nos números do BC, as posições para “compradas” em US$  3,048 Bi.

Na semana antecedente (13 a 16), entendemos que o fato dos bancos terem retido volume expressivo do fluxo cambial da semana havia sido pontual para cobrir suas posições “vendidas”, na época US$ 4,934 Bi, para “compradas” de US$ 1,236 Bi com o claro propósito previdente e defensivo ante a expectativa de confirmar-se o novo tributo IOF na semana seguinte, como  o foi, e que normalmente causaria um impacto psicológico como reação imediata no preço da moeda americana, mas com pouca probabilidade de sustentabilidade.

CONTUDO, OS DADOS RELATIVOS À SEMANA EM ANÁLISE EVIDENCIAM QUE HOUVE, FINALMENTE, A IMPRESCINDÍVEL MUDANÇA DE ATITUDE POR PARTE DO BANCO CENTRAL DO BRASIL NOS SEUS LEILÕES DE COMPRA DIÁRIOS, POUCO PROVÁVEL QUE TENHA SIDO DOS BANCOS UMA VEZ QUE A DINÂMICA QUE VINHA SENDO MANTIDA PELA AUTORIDADE MONETÁRIA VIABILIZAVA O ESTABELECIMENTO PELOS MESMOS DE POSIÇÕES “VENDIDAS” ALTAMENTE INTERESSANTES PARA CAPTAREM REAIS A BAIXO CUSTO, VISTO QUE A AUTORIDADE MONETÁRIA PASSOU A COMPRAR VOLUMES MENORES DO QUE O FLUXO CAMBIAL, ATITUDE CORRETÍSSIMA, DEIXANDO DE RETIRAR VOLUMES ACIMA DOS EXCEDENTES DO FLUXO CAMBIAL, QUE ERA EFETIVAMENTE A CAUSA CENTRAL DA APRECIAÇÃO DO REAL. 

MANTIDO ESTE COMPORTAMENTO POR PARTE DA AUTORIDADE MONETÁRIA INQUESTIONAVELMENTE O PREÇO DA MOEDA AMERICANA SUSTENTARÁ A RECUPERAÇÃO E TENDERÁ AO SEU PREÇO DE EQUILÍBRIO EM TORNO DE R$ 1,80 COM ABSOLUTA TRANQUILIDADE.

NÃO É CRÍVEL QUE A RECUPERAÇÃO DO PREÇO DA MOEDA AMERICANA TENHA CONOTAÇÃO COM O ESTABELECIMENTO DO IOF, QUE A RIGOR NEM INIBIU O FLUXO FINANCEIRO DA SEMANA INICIAL DE SUA VIGÊNCIA QUE SE MOSTROU VIGOROSO AO REGISTRAR US$ 6,898 BI DE INGRESSOS, MESMO TENDO OCORRIDO FORTE ANTECIPAÇÃO DE INGRESSOS NA SEMANA ANTECEDENTE À VIGÊNCIA.

TEMOS EXPOSTO EXAUSTIVAMENTE QUE O PROBLEMA DA APRECIAÇÃO DO REAL DESALINHANDO-O DO PREÇO CONSIDERADO DE EQUILÍBRIO, ALGO ENTRE R$ 1,80 A R$ 1,85, NÃO É O FLUXO CAMBIAL POSITIVO, COMO SALIENTADO FREQUENTEMENTE, MAS SIM O FATO DO BC COMPRAR VOLUMES NOS SEUS LEILÕES DE COMPRA ACIMA DO FLUXO CAMBIAL POSITIVO E COM ISTO FOMENTAR POSIÇÕES “VENDIDAS” PELOS BANCOS, POSICIONAMENTO QUE POSSIBILITA AOS MESMOS CAPTAÇÃO DE REAIS A CUSTO BAIXÍSSIMO  E QUE OS LEVA A ATUAR APRECIANDO O REAL PARA NEUTRALIZAR A VARIAÇÃO CAMBIAL TORNANDO-A TAMBÉM UM GANHO NA ESTRATÉGIA.

MAIS UMA VEZ RESSALTAMOS QUE A VISÃO ACADÊMICA DA OFERTA E PROCURA, ONDE TORNANDO-SE O BEM ESCASSO NUM SISTEMA DE CÂMBIO FLUTUANTE PROVOCA A ELEVAÇÃO DO SEU PREÇO, NÃO É APLICÁVEL AO MERCADO DE CÂMBIO BRASILEIRO VISTO QUE OS BANCOS, DETENTORES DAS POSIÇÕES EM MOEDA ESTRANGEIRA, DISPÕE DE LINHAS DE CRÉDITO EXTERNAS QUE OS PERMITE “VENDER E ENTREGAR” AO BC OS DÓLARES QUE NÃO DETÊM EM SUAS POSIÇÕES COMPRADAS E COM ESTA ESTRATÉGIA CAPTAREM REAIS, QUE RECEBEM DO BC QUANDO ENTREGAM OS DÓLARES, A UM CUSTO DE LINHA EXTERNA + IR E, EVENTUALMENTE, VARIAÇÃO CAMBIAL, QUE NEUTRALIZAM NÃO REALIZANDO “HEDGE” E FORÇANDO A APRECIAÇÃO DO REAL.

O MERCADO DE CÂMBIO TEM SOFISTICAÇÕES OPERACIONAIS NEM SEMPRE PERCEPTÍVEIS A QUEM NÃO CONVIVE COM PROXIMIDADE COM AS SUAS REALIDADES, E QUE SÃO, NA QUASE TOTALIDADE, AS DETERMINANTES DA FORMAÇÃO DO PREÇO DA MOEDA AMERICANA.

CLARO ESTÁ QUE NÃO É O FLUXO CAMBIAL POSITIVO QUE APRECIA O REAL.

O FLUXO CAMBIAL INTENSO OU NÃO SOMENTE SERÁ UM PROBLEMA EFETIVO PARA A FORMAÇÃO DO PREÇO DA MOEDA AMERICANA NO NOSSO MERCADO AO MOMENTO EM QUE O BANCO CENTRAL DO BRASIL NÃO TIVER CONDIÇÕES DE ATUAR COM OS LEILÕES DE COMPRA DE FORMA ESTRATÉGICA, OU SEJA, ATÉ O MONTANTE DOS EXCEDENTES OU POUCO MENOS. O “EFEITO FLUXO CAMBIAL” TÃO ENALTECIDO POR UMA GRANDE MAIORIA COMO CAUSA DA APRECIAÇÃO DO REAL TEM O SEU IMPACTO TOTALMENTE NEUTRALIZADO PELO CONTRAFLUXO E AS COMPRAS DO BANCO CENTRAL DO BRASIL.

QUANDO O GOVERNO DECIDIR QUE O BANCO CENTRAL DO BRASIL INTERROMPA A ELEVAÇÃO DAS RESERVAS CAMBIAIS DO PAÍS, SERÁ OPORTUNO ENTÃO, A CRIAÇÃO DO “FUNDO SOBERANO” QUE, EMBORA CARENTE DE RECURSOS DE RIQUEZA, DEVERÁ CAPTAR REAIS COM LANÇAMENTO DE TÍTULOS, PODERÁ TER ALTERNATIVAS MAIS LIVRES PARA RENTABILIZAR OS RECURSOS.

CONTUDO, NEM O BC E NEM O FUNDO SOBERANO, SE CRIADO, DEVERÃO RETIRAR DO MERCADO DE CÂMBIO BRASILEIRO VOLUMES SUPERIORES AOS EXCEDENTES E EM NENHUM MOMENTO, O BC DEVE OFERTAR “SWAPS CAMBIAIS REVERSOS” NO MERCADO FUTURO DE DÓLAR, POIS SÃO DOIS FATORES PONTUAIS E COM GRANDE POTENCIALIDADE DE APRECIAR ARTIFICIALMENTE O REAL.

NUM AMBIENTE DE MERCADO FLUTUANTE, NÃO DEVEM OCORRER AÇÕES “OPERACIONAIS” POR PARTE DO GOVERNO, SEJA PELO BC, SEJA POR UM EVENTUAL FUNDO SOBERANO, QUE REDUNDEM EM INTERFERÊNCIA NA FORMAÇÃO DO PREÇO, TOLERANDO-SE TÃO SOMENTE A AQUISIÇÃO DOS EXCEDENTES PARA FORMAÇÃO DE RESERVAS CAMBIAIS E/OU RECURSOS PARA VIABILIZAÇÕES DE PROJETOS DEFINIDOS PARA ATIVIDADE DO FUNDO SOBERANO.

Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

Hoje será um dia importante para o mercado de câmbio em razão da divulgação pelo BC do fluxo cambial até o dia 23, mas merecerão especial atenção os dados da semana específica de 19 a 23, quando poder-se-á verificar se o BC mudou sua atuação errática nos leilões de compra que realiza diariamente, e, que, no nosso entendimento, ao retirar do mercado volume acima do fluxo cambial positivo, acaba por se tornar a causa principal do desalinhamento do preço da moeda americana no país.

Eventual análise da repercussão da vigência do tributo IOF, como fator de contração dos ingressos de investimentos direcionados à renda fixa e variável, pode ser inconclusiva visto que houve na semana de 13 a 16 forte elevação destes ingressos antecipando-se a tributação e, naturalmente, este fato pode determinar uma queda na semana seguinte que será divulgada, porém não necessariamente como retração, mas pelo fato da antecipação. Contudo, é razoável admitir-se algum reflexo, não devendo se perder de vista o detalhe apontado.

Na semana passada, ante a perspectiva do governo estabelecer o IOF, como de fato foi estabelecido, os bancos cobriram previdentemente suas posições vendidas de US$ 4,934 Bi, data base 9, protegendo-as da reação psicológica inicial da vigência do tributo que, presumivelmente, impactaria no preço da moeda americana, e desta forma reduziram drasticamente suas vendas ao BC através dos leilões e converteram suas posições em compradas em US$ 1,236 Bi.

O detalhe relevante a ser verificado nos dados do fluxo cambial que será divulgado é o do comportamento do BC com seus leilões. Se, de fato, como parece, interrompeu a dinâmica dos seus leilões de compra que retirava do mercado volumes superiores ao fluxo cambial positivo, limitando-os rigorosamente aos excedentes ou pouco menos, a taxa cambial está tendo uma recuperação sustentável e poderá recuperar-se até o entorno de R$ 1,80.

Se esta hipótese de mudança da atitude do BC nos seus leilões for confirmada, esta terá sido a razão causal da resistência da taxa cambial e tendência de apreciação do preço da moeda americana, não havendo qualquer relação, embora possa haver ilações a respeito, com o estabelecimento do tributo, visto que claramente a razão do desalinhamento do preço do dólar nada tem a ver com a intensidade do fluxo, que é totalmente esterilizada do mercado pelos próprios negócios no sentido oposto e pela ação do BC que vem retirando todo o restante.

O mercado futuro de dólar tem parcas possibilidades de estabelecer um movimento especulativo como num passado recente antes da crise, já que não conta com a presença ativa do BC com seus instrumentos financeiros “swaps cambiais reversos”, e, acreditamos que os atuais posicionamentos “comprados” dos “hedge funds” estrangeiros de US$ 5,45 Bi sejam efetivos como proteção de risco, tendo na contrapartida os bancos com posicionamentos “vendidos” de US$ 7,35 Bi, estes sim com uma certa conotação especulativa, porém com poucas possibilidades de serem maximizadas, e nos parece que se confirmada a mudança de atitude do BC no mercado à vista com seus leilões, tenderão a reduzir suas exposições, pois fica fragilizada a probabilidade de continuidade da apreciação do real.

Contudo, como estamos no final do mês e no próximo dia 30, sexta-feira, será definida a taxa PTax que será utilizada para contratos, devemos ter volatilidade, com “comprados” e “vendidos” confrontando-se em defesa de seus interesses, porém a liquidez no mercado futuro de dólar é baixa neste momento.

É importante, mais uma vez, destacar que o movimento especulativo que vinha conduzindo a apreciação do real estava centrada no mercado de câmbio à vista, a partir da construção de posições “vendidas” fomentadas pelos excessos do BC nos seus leilões de compra indo a volumes além do fluxo cambial positivo, que gerava uma série de ações estratégias focando captação de reais pelos bancos e forte indução à apreciação do real.

Então, se o BC efetivamente mudou a sua dinâmica nos leilões de compra, passando a retirar somente os excedentes ou menos, certamente a taxa cambial ganhará recuperação de preço, caso contrário, não podemos considerar a recuperação que se constata nos últimos dias como sustentável.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

Os bancos parecem estar alertas quanto à possibilidade do BC vir a restringir as suas investidas diárias no mercado de câmbio à vista, através dos leilões de compra de dólares, limitando os volumes retirados ao excedente do fluxo cambial ou pouco menos, fato que alteraria fortemente a  dinâmica do BC de comprar além do fluxo cambial positivo, que vem proporcionando aos mesmos a formação interessantíssima de posições “vendidas”, que acabam por viabilizar interessante captação de reais a custo baixíssimo, além de serem forte indutoras à apreciação do real ante o dólar, que é estimulada pelos próprios bancos para reduzir adicionalmente o custo dos reais.

Temos destacado que o fato do BC comprar além do fluxo não provoca a elevação do preço da moeda americana como tantos sugerem, até porque o conceito acadêmico de que fortalecendo a demanda provocaria a escassez e elevaria o preço do dólar não funciona bem assim no mercado de câmbio,  já que os bancos dispõem de linhas de crédito junto aos bancos internacionais que lhes permitem, com tranquilidade e grande interesse, entregar substantivos volumes além dos dólares disponíveis em suas posições compradas, transformando-as assim em posições vendidas.

Ontem foi um feriado para as repartições e organismos governamentais em todos os níveis, e o BC, naturalmente, teve praticamente um “plantão” pelo que pode detectar o mercado, e, mesmo assim anunciou um leilão de compra de dólares no horário de intervalo para almoço das mesas operacionais e até anunciou um taxa de corte em R$ 1,7050, mas certamente não consumou compras.

Posterior a este fato, o preço da moeda americana entrou em tendência de alta superando o R$ 1,73. Como o mercado à vista girou tão somente algo como US$ 1,5 Bi, certamente não foi deste segmento que veio a pressão sobre o preço, contudo, no mercado futuro de dólar, os bancos elevaram suas posições vendidas em mais de US$ 1,1 Bi, acumulando algo próximo de US$ 4,3 Bi vendidos no futuro de dólar e mais US$ 3,5 Bi vendidos no futuro de cupom cambial – DDI, acumulando vendidos US$ 7,8 Bi. Por outro lado, os “hedge funds” elevaram suas posições compradas no mercado futuro de dólar para US$ 3,8 Bi e mais US$ 2,0 Bi comprados no mercado de cupom cambial- DDI, acumulando comprados US$ 5,8 Bi e estes posicionamentos, aos quais se somam US$ 1,8 Bi de posições compradas de “outras pessoas jurídicas financeiras”, deixam evidente que a disputa da PTax deverá ser forte na próxima sexta-feira, dia 30, quando se encerra o mês.

Este fato poderá causar volatilidade até o final de semana e do mês, mas, se o BC, pontualmente, deixar de influenciar a formação do preço da moeda americana no nosso mercado, limitando suas intervenções à retirada máxima do fluxo cambial positivo ou menos, cessando a sua atitude “operacional” que acaba proporcionando a oportunidade dos bancos construírem posições “vendidas”, certamente o preço da moeda americana, sem interferências inadequadas, poderá buscar o seu preço de equilíbrio, que continuamos entendendo estar no entorno de R$ 1,80.

Até o índice MC Donald indica que o seu preço americano se equalizará com o brasileiro com o dólar ao preço de R$ 1,80.

Urge que o BC efetivamente corrija a sua conduta nos leilões de compra ao mercado, até porque o sinal emitido pela balança comercial brasileira na 4ª semana deste mês é um dado efetivo que deve merecer rigorosa avaliação das autoridades brasileiras. O dado revela um déficit de US$ 74,0 MM, que, contudo, mantém-se positivo no mês em US$ 1,239 Bi e no ano US$ 22,510 Bi. Pode ser o início de uma reversão de tendência e, naturalmente, a causa passa pelo desalinhamento do preço da moeda americana no nosso mercado de câmbio, decorrente da “especulação” que ocorre a partir das posições “vendidas” dos bancos e não do fluxo cambial.

Este é um assunto que precisa ter diagnosticado a sua causa de forma técnica e  precisa, “cirúrgica”, e encerrar-se esta alegação sistêmica de que a causa é o fluxo, num ambiente em que tudo que entra é consumido pelas saídas normais e pelas compras do BC, que, contudo, estimula a baixa ao comprar além do fluxo cambial positivo fomentando as posições “vendidas” dos bancos, que são, em realidade, o foco especulativo que aprecia o real.

O dado negativo, por vezes, se verificou na aferição do fluxo cambial comercial, que registra câmbio contratado, a rigor, nunca foi preocupante visto que há no exterior algo como US$ 15,0 Bi de exportações efetivadas sem câmbio contratado, porém ao revelar-se no saldo da balança comercial é fundamental que isto seja tratado como tema prioritário pelas autoridades governamentais, já que é possível alterar o comportamento do preço da moeda americana, sem violentar o sistema de câmbio flutuante e sem artificializá-la, simplesmente corrigindo a dinâmica das intervenções do BC com seus leilões de compra no mercado de câmbio.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br

Nem bem completada uma semana desde a introdução do IOF de 2,0% sobre os investimentos estrangeiros direcionados a renda fixa e renda variável no país, a sensibilização provocada na formação da taxa do câmbio que elevou o preço confirma-se ter sido absolutamente psicológica ante o fato novo e até oportunista dos bancos, que haviam previdente e antecipadamente revertido suas posições “vendidas” no mercado de câmbio à vista, e, o preço da moeda americana já ronda, novamente, o piso de R$ 1,70.

À margem de todas as conjecturas que se possam fazer de benefícios e malefícios com a medida tributária adotada, certo é que o seu impacto na formação do preço da moeda americana tende a ser nula e a pontificar um entendimento de que tem grande eficácia arrecadatória.

É, naturalmente, razoável admitir-se que o tributo inibirá parte dos investimentos, principalmente os especulativos de curto prazo, embora os agentes do mercado tenham operações estruturadas que podem superar este obstáculo tributário ainda assim ficará neutralizado o fluxo da moeda estrangeira, porém, o fato evidencia, mais uma vez, o que temos explicitado cotidianamente em nossos comentários, O PROBLEMA DA APRECIAÇÃO DO REAL NÃO É O FLUXO CAMBIAL POSITIVO.

No nosso entendimento, urge que o Ministério da Fazenda e o Banco Central do Brasil, que parecem desalinhados no trato da questão do câmbio, discutam uma solução comum, que está muito mais atrelada ao aspecto técnico-operacional do que em medidas heterodoxas  que acabam criando uma impressão intervencionista do governo no mercado cambial e sem sucesso.

Da mesma forma que o MF procura intervir na formação do câmbio com medidas de natureza tributária, e não obtém sucesso, o BC, cuja intervenção deve ser normativa e, admitida, que atue no nosso mercado de câmbio, definido como flutuante, retirando os excedentes para que o país acumule reservas cambiais, também vem cometendo erro ao tornar-se “operacional”, função que não lhe compete, quando retira com seus leilões de compra diários montantes acima dos excedentes do fluxo cambial, tendo em vista que assim agindo afeta fortemente a formação do preço da moeda americana e promove movimentos consequentes por parte dos bancos, que provocam viés forte e sustentável de apreciação do real.

Temos salientado que o mercado de câmbio flutuante tem a sua formação de preço afetada por inúmeras vertentes, não se limitando a visão acadêmica que pontifica a oferta e procura como causa e, da qual emana a incorreta indicação de que a autoridade monetária deve intensificar os volumes de suas compras, focando o conceito de que tornando o “bem” escasso o seu preço deve reagir elevando-se. No câmbio, em tempos de bonança, isto é um ledo engano.

Em termos de bonança não há restrições de crédito externo, e, no caso brasileiro, muito embora o mundo viva uma crise financeira, o país já dispõe de linhas externas liberadas aos bancos brasileiros.

Na medida em que se “atenda” aos clamores sugerindo que a autoridade aumente, intensifique, os montantes de compras ao mercado, sugere-se então a solução acadêmica e ignora-se que a realidade do mercado de câmbio é algo diferente e tem muitas peculiaridades que fogem ao conhecimento dos que não convivem com a sua realidade.

Na medida em que a autoridade monetária compra, como vem comprando, volume acima do fluxo cambial, isto faz com que os bancos vendam mais do que dispõe e assim, para honrar a entrega à vista dos dólares vendidos ao BC utilizam suas linhas externas disponibilizadas pelos bancos estrangeiros. Portanto, a escassez não impacta no preço, pois os bancos têm onde obter os dólares para honrar suas vendas.

E por que vendem mais do que dispõe? Por ser uma exuberante oportunidade para captarem reais a custo baixo. Utilizam suas linhas em dólares a um custo baixo, entregam ao BC e encaixam os reais equivalentes, que aplicam no mercado interno. A diferença entre o custo externo e a renda interna é extraordinária e há uma variável a mais como custo na operação interessantíssima para os bancos, que é a variação cambial, o que os leva a forçar a apreciação do real transformando aquele fator que seria um custo em renda, e, assim não fazem “hedge” destas posições expostas.

Esta é a causa central da apreciação do real no nosso mercado de câmbio, e contra esta realidade não há tributo que tenha efeito de contração nesta tendência, que só pode ser interrompida com a mudança de atitude da autoridade monetária, BC, passando a limitar a sua atuação no mercado de câmbio a retirar unicamente os excedentes ou até menos deixando os bancos comprados, não atuando assim de forma “operacional” nas suas intervenções.

Afinal, que razão há para o país elevar suas reservas cambiais com base em recursos oriundos não do fluxo, mas sim de linhas de crédito externas disponibilizadas aos bancos?

No fundo, os ativos do país liquidamente permanecem o mesmo, pois aumenta o ativo do governo e aumenta o passivo dos bancos. Mas ocorre algo como o BC tomando reais caros no país convertendo-os a dólares que aplica barato no exterior e na contraponta, os bancos obtendo dólares baratos no exterior entregando-os e  convertendo-os a reais com a operação com o BC e aplicando-os com elevada remuneração no mercado interno.

Há uma percepção popular que ensina que as coisas inteligentes são sempre concluídas posteriormente como simples.

No nosso entender, basta o BC limitar suas intervenções a retirar, no máximo, o fluxo cambial positivo e nada mais do que isto.

A semana de 13 a 16 de outubro não pode ser tomada em consideração, já que foi exceção devido o ambiente pré-tributo do IOF, e que suscitou mudanças pontuais e não permanentes por parte dos bancos.

Se o BC não o fizer e continuar comprando além do fluxo, certamente, a apreciação do real será intensificada NÃO POR CAUSA DO FLUXO, mas decorrente das posições “vendidas” que continuarão se elevando e será mais intensa ainda se agregarmos um Fundo Soberano também comprando além do fluxo cambial positivo.

Limitar bruscamente as posições “vendidas” dos bancos seria uma medida oportuna e certamente muito eficaz no momento.

Desta vez, pelo menos por enquanto, as atenções devem centrar-se mais na especulação a partir do mercado de câmbio a vista.

O BOLETIM FOCUS do BC de 23, divulgado hoje, que concentra as medianas das projeções de 100 instituições bancárias aponta duas revisões positivas ao revisar o IPCA de 2009 de 4,30% para 4,29% e para os próximos 12 meses de 4,33% para 4,29%, o que torna incoerente o indicativo de alta do IPCA-2010 de 4,41% para 4,50%. Mantém a SELIC 2009 em 8,75% e 2010 em 10,50%. Relevante a revisão mais uma vez do PIB 2009 elevando-o de 0,12% para 0,18%.

Sidnei Moura Nehme
Diretor Executivo, Economista
NGO CORRETORA DE CÂMBIO
www.ngo.com.br